عبور نسبت قیمت به درآمد بازار سهام از سطوح سال92

اقتصادآنلاین – مهدی فاضل؛ نسبت قیمت به درآمد (P/E) در بورس یکی از شاخص‌های مهمی است که از آن هم برای سیگنال‌گیری و هم برای سیگنال‌دهی جهت ورود یا خروج از سهم شرکت‌ها استفاده می‌شود. تعریف آن به صورت کلی، معادل نسبت قیمت روی تابلوی سهم بخش بر سود (EPS) است. در صورتی که در مخرج کسر، EPS تاریخی (سود حاصل‌شده از صورت‌های مالی میان‌دوره‌ای چهار فصل اخیر) قرار داده شود، به آن نسبت قیمت به درآمد گذشته‌نگر یا ttm (trailing twelve months) و در صورتی که EPS تحلیلی یا پیش‌بینی و برآورد ما از آینده در مخرج کسر لحاظ شود، به آن نسبت قیمت به درآمد آینده‌نگر (forward) گفته می‌شود. نسبت قیمت به درآمد گذشته‌نگر به صورت متداول‌تر استفاده می‌شود و نسبت دقیق و یکتایی است؛ ولی اعتبار نسبت قیمت به درآمد آینده‌نگر برای تحلیل بیشتر است که با توجه به نقطه‌نظرات متفاوت تحلیلگران از اوضاع اقتصادی و شمه بازاری متفاوتشان، لزوماً عدد یکتایی نخواهد بود.

برای بورس تهران، ماکزیمم مقدار تاریخی نسبت P/E ttm مربوط به مهر ماه سال 97 است که در آن زمان، به علت موج خوش‌بینی در میان معامله‌گران ناشی از جهش ارزی و پیش‌خورشدن افزایش درآمدهای ریالی شرکت‌ها در قیمت سهامشان، نسبت قیمت به درآمد بورس تهران به قله 10.13 مرتبه رسید. هم‌اکنون نسبت قیمت به درآمد بورس تهران 8.25 مرتبه است که با قله مربوط به سال 92 (8.36 مرتبه) فاصله زیادی ندارد. البته گزارش‌های میان‌دوره‌ای شرکت‌ها مربوط به آذرماه روی کدال هنوز به صورت کامل منتشر نشده و انتظار می‌رود در روزهای آینده این نسبت اندکی کاهش یابد.

برای فرابورس قله تاریخی نسبت قیمت به درآمد در دهه 90، تا یک ماه گذشته مجدداً مربوط به مهرماه 97 با مقدار 12.24 مرتبه بود که در ابتدای دی ماه این نسبت از قله گذشته‌اش فراتر رفت و هم‌اکنون با مقدار 12.92 مرتبه، در اوج خود قرار دارد.

با احتساب بورس و فرابورس به صورت تجمعی، نسبت قیمت به درآمد کل بازار سهام ایران هم‌اکنون در مرتبه 8.80 قرار دارد که نسبت به قله سال 92 (8.58) کمی بیشتر است. البته این نسبت با مقدار قله تاریخی خود در مهرماه 97 (10.39 مرتبه) همچنان فاصله دارد.

نکته قابل تأمل در خصوص دی ماه 92 و مهر ماه 97 پس از رسیدن نسبت قیمت به درآمد بورس به قله مقطعی‌اش، شروع فاز اصلاحی در بازار سهام بود که در مورد اول حدود 3 سال و در مورد دوم بیش از 4 ماه به طول انجامید. حبابی‌شدن بازار در سال 92 ناشی از موج خوش‌بینی معامله‌گران پس از انتخاب حسن روحانی به عنوان رییس جمهور در خرداد همان سال بود و امید آن می‌رفت با بهبود روابط ایران با کشورهای غربی، اوضاع صادرات شرکت‌های بورسی نیز بهبود یابد. ولی با ریزش نرخ کامودیتی‌ها در بازارهای جهانی، و همین‌طور به تعویق‌افتادن امضای توافقی جامع در آن سال، که پس از آن به «برجام» معروف شد، موجب تخلیه هیجان بیش از حد بازار و ریزشی سهمگین و در ادامه اصلاحی طولانی‌مدت شد.

در مهر 97 نیز بازار انتظار داشت با وقوع شوک ارزی، ارزش سهام شرکت‌ها بر اساس نرخ‌های جدید دلار ارزش‌گذاری شود؛ ولی بی‌نظمی گسترده در بازار ارز و تلاطم زیاد آن در کنار پررنگ‌شدن ترس بورس‌بازان از فروش‌نرفتن محصولات تولیدی شرکت‌های صادراتی به دلیل تحریم، موجب ریزش بازار و اصلاحی چهارماهه شد.

اگرچه نتوان شرایط فعلی بازار سهام را به صورت کلی با دی ماه 92 و مهر ماه 97 مقایسه کرد، ولی کم نیستند شرکت‌هایی که در برخی از گروه‌های صنعتی با نسبت‌های قیمت به درآمد فضایی در حال معامله هستند. یکی از مشکلات بازار سهام فعلی، ایجاد نوعی دودستگی میان شرکت‌های بورسی است. شرکت‌های زیادی در بورس و فرابورس وجود دارند که در یک و نیم سال اخیر به صورت حبابی رشد کرده و با قیمتی بسیار بیش از ارزش واقعی‌شان در حال معامله هستند .دسته دوم شرکت‌های ارزنده‌ای هستند که بازار به اندازه شرکت‌های دسته اول نسبت به آن‌ها اقبال نداشته ولی نسبت قیمت به درآمد آن‌ها برای سرمایه‌گذاری در سطح مناسبی قرار دارد. بنابراین از روی نسبت‌های P/E بیان‌شده در این گزارش نمی‌توان برای کل بازار نسخه یکسانی پیچید.

اگر نرخ سود بانکی را معیار مناسبی برای نمایندگی بازار پول بدانیم، با توجه به مقدار 5 مرتبه‌ای این نسبت برای بازار پول، همچنان شرکت‌هایی در بازار سهام هستند که با نسبت‌های قیمت به درآمد آینده‌نگر کمتر از 5 یا حتی کمتر از 4 و نزدیک به 3 معامله می‌شوند. با توجه به نزدیک‌شدن تدریجی به فصل مجامع بورسی و حساس‌ترشدن فعالان بازار روی سود تقسیمی (DPS) شرکت‌ها، به نظر می‌رسد رشد قیمت سهم چنین شرکت‌هایی در چند ماه آینده محتمل به نظر می‌رسد. از قضا، عمده شرکت‌های دانه‌درشت بازار مانند فولاد مبارکه، ملی مس ایران و برخی پتروشیمی‌ها در این دسته جای می‌گیرند که با این فرضیه، چشم‌انداز میان‌مدت شاخص کل بورس همچنان مثبت به نظر می‌رسد. ولی نکته اسف‌بار، ریسک سیستماتیک و همبستگی بالای شرکت‌های حبابی و کوچک‌تر با روند شاخص کل و حتی با نسبت‌های بتای بزرگتر است که موجب بادشدن بیشتر حباب فعلی در این شرکت‌ها خواهد شد و انتظار می‌رود با اتمام روند صعودی بلندمدت بازار در آینده‌ای نه چندان دور، این شرکت‌ها چشم‌انداز مناسبی روی قیمت سهمشان نداشته باشند. بنابراین احتیاط معامله‌گران در خصوص شناسایی و تفکیک سهم‌های ارزنده و سهام حبابی، جزو ضرورت‌های سرمایه‌گذاری با دید بلندمدت خواهد بود.