آیا گنج‌هایی در صنعت‌ومعدن، نهفته است؟

آیا ذخایر پنهان در صنعت و معدن وجود دارد؟ صنعت معدن به کدام سو می رود؟ در شرایط کنونی بهای کامدیتی ها از اوج قیمت ها در سال 2011 میلادی فاصله بسیاری گرفته است. به عنوان مثال، بهای ذغال سنگ متالورژی در حدود 70 درصد افت نموده و قیمت سنگ آهن دریابرد (دریایی) در حدود 65 درصد تنزل کرده است. در بازار فلزات اساسی نیز بهای مس و طلا بیش از 30 درصد کاهش یافته و قیمت سهام معدنی هم در بازار رو به افول نهاده است. معادن بزرگ تلاشهای بسیاری در جهت کاهش بهای تمام شده و مخارج سرمایه ای کرده اند و همچنین اقداماتی در راستای افزایش بهره وری انجام داده اند اما در حال حاضر، تفکر بازگشت به دوران غمبار قبل از رونق اقتصادی چین و تحمل سود آوری پایین، بر صنعت سایه افکنده است. در میان این تاریکی، یک چشم انداز میان مدت و بلند مدت در صنعت وجود دارد. مدل سازی کامدیتی ها نشان می دهد بازارهای سهام ممکن است یکبار دیگر با جهش قیمتی مواجه شوند. افت کیفیت سنگ معدن و دسترسی محدود به ذخایر جدید، عرضه را در سال های آتی کاهش خواهد داد که این امر به طور بالقوه با تقویت تقاضای جهانی، موجب بازگشت قیمت کامدیتی ها می شود. بنابراین انتظار می رود قیمت سهام معدنی نیز با روند افزایشی مواجه شود. رشد، یک معمای بزرگ استراتژیک در بخش معدن به شمار می آید. بهره وری اکتشافات، طی یک دهه گذشته کمتر از انتظارات بوده است. همچنین اجرای پروژه ها نیز آهسته و هزینه بر بوده و دخالت های دولت در جهت افزایش درآمد پروژه های جدید، موجبات تضعیف چشم انداز صنعت را فراهم آورده است. شرکت های معدنی پیشرو به دنبال رشد و یا تغییر وضعیت پرتفوی خود می باشند که افت قیمت سهام های معدنی در شرایط کنونی می تواند فرصت های مهمی را پیش روی سرمایه گذاران قرار دهد. تحلیلگران به طور دقیق از زمان برگشت قیمت بخش معدن اطلاع ندارند و به گفته آنان این اتفاق برای تمام کامدیتی ها در یک زمان واحد رخ نخواهد داد. اما افزایش تمایل به ادغام و تحصیل در ماه های اخیر از این نکته حکایت دارد که برخی از مشارکت کنندگان صنعت، دیدگاه مشابهی دارند و احتمالا اغلب این فعالیت ها به دلیل کاهش شکاف بین قیمت های پیشنهادی خرید و فروش رخ می دهد. ترسیم تصویری از چشم انداز صنعت افت قیمت سهام صنعت فلزات و معدن نوسانات بسیاری در تاریخ بازار سرمایه داشته است. (‌شکل 1) بازده کل سهامداران در این صنعت از سال 1973 تا سال 2000 میلادی، پایین بوده بطوریکه در بسیاری از سالها حتی از بهای تمام شده سرمایه نیز کمتر بوده است. این درحالیست که نوسانات بسیاری در این بازار به ثبت رسیده است.

این الگو در دهه اول هزاره جدید با تحت الشعاع قرار گرفتن سوپر سیکل توسط چین به طرز چشمگیری تغییر کرد. در این دوران بازده سهامداران دو برابر شد و نوسانات نیز افزایش بیشتری را تجربه کرد. اما افت رشد تقاضای چین از سال 2012 میلادی به بعد، بازده سهامداران صنعت معدن را به شدت کاهش داد. بخش معدن و فولاد به غیر از سایر صنایع سرمایه بر، عملکرد بهتری در دوران رونق داشته اند اما در سایر دوره ها عملکرد ضعیف تری از خود نشان داده اند. در واقع این صنایع همیشه از نوسانات بیشتری در مقایسه با سایر بخش ها برخوردار بوده اند. ارزشیابی دوره ای شرکت ها همواره چالش برانگیز بوده است چون نوسانات قیمت محصولات بر سودآوری آنها تأثیر قابل ملاحظه ای دارد. بخش معدن نیز از این قاعده مستثنی نمی باشد؛ تحرکات بسیار زیاد قیمت کامدیتی ها در طول سوپرسیکل، ارزشیابی این بخش را بسیار سخت کرده است. در نتیجه بازار به شدت بر دوره زمانی کوتاه مدت متکی است و قیمت های سهام به طور گسترده ای دنباله رو بهای کامدیتی ها می باشد. در واقع تحلیلگران معتقدند که همبستگی بین این دو (نوسانات قیمت محصولات و سودآوری آنها) در بین شرکتهای معدنی در مقایسه با سایر صنایع مشابه سرمایه بر مانند نفت و گاز به طور قابل توجه ای قوی تر می باشد.

اما تولید و تقاضا به رشد خود ادامه می دهد... چشم انداز نه چندان تاریک صنعت معدن با نگاهی به عوامل بنیادی نمایان می شود. تقاضای فلزات در سراسر جهان با سرعتی آهسته تر از تولید به رشد خود ادامه می دهد. تولید تقریبا تمام کامدیتی ها در سطح رکوردهای ثبت شده می باشد. به عنوان مثال، تولید مس، ذغال سنگ و سنگ آهن دریایی از سال 2003 میلادی به ترتیب در حدود 40، 55 و 70 درصد رشد داشته است. در برخی بازارهای کامدیتی ها، نرخ آهسته رشد تقاضای چین باعث سبقت عرضه از تقاضا شده بطوریکه در حال حاضر ظرفیت مازاد، موجبات افت قیمت ها را فراهم آورده است. به گفته تحلیلگران، افت مداوم کیفیت منابع در دسترس به همراه کاهش سرمایه گذاری های جدید در بخش معدن، عرضه را در مواجه با رشد آهسته و مداوم تقاضا کاهش می دهد که در نتیجه، موجبات برگشت قیمت ها فراهم می گردد. صنعت حقیقتا به کدام سو می رود؟ ما از یک رویکرد جدید برای مدل سازی صنعت استفاده می کنیم. این رویکرد دیدگاه های سه حوزه را توأمان در نظر می گیرد. 1) محرک های عرضه و تقاضا، 2) بهای تمام شده و تورم مخارج سرمایه ای معدن 3) سیاست های قیمت گذاری و پریمیوم های قیمتی. - عرضه و تقاضا این بخش از مقاله به پیش بینی محرک های عرضه و تقاضا در یک دهه آینده می پردازد. به گفته تحلیلگران، احتمالا کمبودهای جغرافیایی در مقایسه با تغییرات تقاضا، عامل تعیین کننده ی قوی تری در تحرکات آتی قیمتها خواهد بود. کارشناسان؛ عوامل جغرافیایی نظیر درجه فرسایش، تقلیل منابع طبیعی (بر مبنای معدن به معدن)، ترکیبی از کاهش سطوح منابع و تأخیر در پروژه های جدید که احتمال افزایش کمبودهای جدی را تقویت می نماید را در نظر می گیرند. کامدیتی هایی که احتمالا به شدت تحت تأثیر کاهش کیفیت سنگ معدن قرار می گیرند عبارتند از: مس، طلا و سنگ فسفات. تحلیلگران همچنین به رفتارهای رقابتی میان تولیدکنندگان و الگوهای جایگزین در بازارهای فلزات که ممکن است بر تعادل عرضه و تقاضا تأثیرگذار باشد توجه می نمایند. اما به طور کلی تأثیر این عوامل کمتر از فاکتورهای جغرافیایی محدودکننده عرضه می باشد. - تورم هزینه محرک های اصلی تورم هزینه در بین کامدیتی های مختلف، متفاوت می باشد، بنابراین باید مهمترین هزینه ها برای هر یک از کامدیتی ها شناسایی و پیش بینی گردد. در دوره زمانی سال های 2000 تا 2013 میلادی، تورم هزینه های نقدی تولیدکنندگان نهایی مس، سنگ آهن و سنگ پتاس به طور سالانه در حدود 20 درصد بوده است اما این رقم در بازار ذغال سنگ به دلیل فاکتورهای زمین شناسی در سطحی پایین تر در محدوده 11 درصد ثبت شده است. تورم تحت تأثیر عوامل خارجی از جمله قیمت های مصرف کنندگان محلی، افزایش دستمزدها و قیمت های دیزل، تقویت ارزهای محلی در برابر دلار آمریکا قرار می گیرد. از طرف دیگر، بهره وری، گرید فلزات و شرایط معادن از نظر زمین شناسی از جمله عوامل داخلی هستند که تورم را تحت الشعاع قرار می دهند. سناریویی را در نظر بگیرید که بهای نفت و سوخت های دیزلی افت نموده و دلار آمریکا در برابر ارزهای محلی تولیدکنندگان معادن، تقویت شده است. تحلیل ها در این حالت نشان می دهند که عوامل خارجی بهای تمام شده برای بسیاری از کامدیتی ها مسطح و یا حتی منفی خواهد بود. معادن حتی با وجود افزایش بهره وری، از کاهش گرید سنگ معدن و وخیم تر شدن شرایط مانند طولانی شدن فاصله ی تعطیلی ها متضرر خواهند شد. انتظار می رود سطح تورم هزینه زمین شناسی، عامل اصلی تعیین کننده در افزایش هزینه ها باشد و تورم کل سالانه به طور میانگین، رشد 4 الی 7 درصدی را تجربه نماید. - سیاست های قیمتی پیش بینی قیمت مواد معدنی معمولا بر اساس برگشت به سطوح قیمت تاریخی با سرعتی مبتنی بر پیش بینی های عرضه و تقاضا به علاوه فاکتورهای سیاسی و محیطی انجام می شود. استفاده از این رویکرد دارای نقایصی است. اول. این رویکرد تورم زمین شناسی را در نظر نمی گیرد. دوم، این عوامل تصویر ناقصی از رشد مارجین را نشان می دهد که برای تصمیم گیری های مرتبط با سرمایه گذاری حیاتی می باشد. این تصمیم گیری ها می توانند تغییرات شگرفی در تعادل آتی عرضه و تقاضا به وجود آورند. برای پر کردن این شکاف، مدل فرضی در قیمت گذاری کامدیتی ها از هم جدا می شود. بخش اول به افزایش هزینه نقدی هر تولیدکننده نهایی کامدیتی می پردازد که به صراحت تورم زمین شناسی هر کامدیتی را در نظر می گیرد. دومین بخش سیاست قیمت گذاری است- مارجین هزینه نقدی است که تولیدکنندگان نهایی به دست می آورند - که داینامیک های قیمت تاریخی کامدیتی ها را با شبیه سازی تعادل آتی عرضه و تقاضا ترکیب می نماید. چهار سیاست قیمت گذاری وجود دارد. پایین ترین سطح، هزینه نقدی است. در این بخش، سطوح قیمت ها به هزینه نقدی تولیدکننده نهایی نزدیک می باشد و کمترین انگیزه برای سرمایه گذاری وجود دارد. سیاست بعد، مکان قهوه ای قیمت گذاری است که در این سیاست، قیمت ها به اندازه کافی برای توجیه افزایش عمر معادن موجود، بالا می باشد. قیمت گذاری منطقه سبز برای معدنکاران از جذابیت بیشتری برخوردار است که سرمایه گذاری در پروژه های جدید منطقه سبز را توجیه می نماید. آخرین سیاست، قیمت گذاری fly-up است. در این سیاست، رشد تقاضا بسیار سریع است و ظرفیت به کارگیری(استفاده) بسیار کم می باشد بطوریکه قیمت ها به طور موقت به بالای سطوح منحنی هزینه افزایش می یابند. ترسیم سیاست های قیمتی هر کامدیتی طی بیست سال گذشته به همراه پریمیوم های قیمتی مرتبط با آن سیاست ها (قیمت کامدیتی منهای بهای تمام شده تولیدکننده نهایی) می تواند آنچه که پیش روی صنعت است را نشان دهد. تحلیل ها نشان می دهد هنگامیکه یک کامدیتی سیاست های قیمتی مختلف را تجربه می نماید، پریمیوم های قیمتی مرتبط با هر سیاست، بسیار بیشتر از قیمت های کامدیتی دارای ثبات می باشد. بنابراین بهترین استراتژی با در نظر گرفتن عوامل ساختاری که تعیین می کنند کدام سیاست های قیمتی باید اتخاذ شوند به دست می آید تا تلاش برای پیش بینی قیمت های واقعی کامدیتی ها. سیاست قیمتی مورد انتظار آتی، پریمیوم قیمتی مرتبط و هزینه های آتی می تواند برای افزایش جریانات نقدی هر کامدیتی مورد استفاده قرار گیرد. تحلیلگران با جمع آوری این اطلاعات در مورد کامدیتی های معدنی، چشم انداز کلی صنعت را ترسیم می نمایند. این تصویر به اندازه آنچه که قیمت های کنونی سهام، نشان می دهند ناراحت کننده نیست. پیش به سوی بهبود در واقع هنگامیکه تمام محرک ها در نظر گرفته می شوند تحلیل ها از رشد سالانه 4 الی 6 درصدی درآمدهای صنعت معدن طی یک دهه آینده حکایت دارند. درآمدهای این صنعت در فاصله زمانی سالهای 2011 تا 2014 میلادی افت سالانه 6 درصدی را تجربه نموده بود. همچنین بنابر پیش بینی های انجام شده انتظار می رود سود قبل از بهره، مالیات و استهلاک صنعت نیز طی دوره مذکور با رشد سالانه 3 الی 4 درصدی مواجه شود. بنابراین احتمالا صنعت معدن به رشد خود البته با حاشیه سود پایین تر ادامه خواهد داد. چشم انداز کامدیتی های مختلف به طور قابل توجهی متفاوت می باشد، اما استفاده از این رویکرد مدل سازی برای یازده فلز و مواد معدنی مهم نشان می دهد؛ چندین قلم از این اقلام برای کسب مجدد بازده های جذاب در موقعیت بسیار خوبی قرار گرفته اند.

به نظر می رسد فسفات و برخی از فلزات پایه مانند روی و مس در کوتاه مدت از چشم انداز جذاب تری برخوردار باشند. در حال حاضر بهای مواد معدنی فله به بهای تمام شده - نقدی نزدیک می باشد. به هر حال، تحلیل ها نشان می دهد بیش از نیمی از کامدیتی های معدنی به استثنای آلومینیوم، نیکل، سنگ آهن و پتاس تا پایان دهه جاری دارای سیاست های قیمتی منطقه سبز می باشند. ساخت یک طرح اقدام سرمایه گذاری بر خلاف چرخه خواه در ادغام و تحصیل و خواه در رشد ارگانیک، شعاری است که به ندرت اجرا می شود. در حال حاضر قیمت های نسبتا پایین سهام شرکت های فلزی و معدنی و انتظار برای افزایش قیمت کامدیتی ها در میان مدت و بلندمدت، معدنکاران را به ادغام و تحصیل تشویق نموده است. سه نکته کلیدی وجود دارد که حایز اهمیت است: 1. تنوع بخشی این موضوع که آیا متنوع کردن پرتفوی کامدیتی ها برای شرکت های معدنی و سهامداران آنها دارای مزیت است یا خیر طی سالیان سال مورد بحث و تبادل نظر قرار گرفته است. به عنوان مثال در سال 2008 میلادی، معدن کاران به داشتن پرتفویی متشکل از فلزات گرانبها و یا نفت علی رغم افت قیمت اغلب کامدیتی های معدنی ترغیب شدند، هرچند که دستیابی به تنوعی اثربخش بسیار سخت بود. بسیاری از شرکت ها با چنین درجه بالایی از همبستگی میان کامدیتی ها، نمی توانند ادعایی مبنی بر داشتن پرتفویی متنوع داشته باشند. تنوع بخشی واقعی شامل یافتن کامدیتی هایی است که در تعادل با کامدیتی دیگر نباشند و یا اینکه با یکدیگر همبستگی نداشته باشند. در حال حاضر دو فرصت برای تنوع بخشیدن به پرتفوی معادن بزرگ وجود دارد. اولین فرصت کودهای شیمیایی است که قیمت های آنها به طور متفاوت از سایر محصولات معدنی حرکت می کند. بهای این محصولات بیشتر تحت تأثیر مصرف مواد غذایی قرار می گیرد تا سرمایه گذاری در زیرساخت ها. دومین فرصت نیز به فلزات گرانبها مربوط می باشد که قیمتهای آنها همبستگی محدودی با سایر کامدیتی ها در طول بحران های اقتصادی دارد. 2. در نظر گرفتن مخاطرات غیرعملیاتی معدنکاران باید به این نکته توجه کنند که آیا مدل تقسیم مالکیت که در بازارهای نفت و گاز شایع است می تواند فرصت هایی را ایجاد نماید یا خیر. در واقع برخی از شرکت های معدنی فعال در بخش نفت، درگیر مشارکت در تولیدات نفتی نیز می باشند. مخاطرات غیرعملیاتی کوچکتر در صنعت معدن از عمومیت کمتری برخوردار است اما مخاطرات بزرگتر برای شرکت های معدنی دو مزیت به همراه دارد. 1) این شرکت ها می توانند ریسک را کاهش دهند چون حقوق اقلیت می تواند بر تخصص اپراتور با دانش محلی تکیه نماید. 2) شرکتها به طور بالقوه اجازه تنوع سریعتر، بزرگتر و از لحاظ هزینه به صرفه تر را می دهند چون مقادیر یکسان از سرمایه می تواند چندین مالکیت اقلیت را بدون پرداخت پریمیوم های کنترلی خریداری نماید. 3. شرکت های معدنی در حال حاضر از منابع خوبی برای ادغام و تحصیل برخوردار می باشند. همانطور که در شکل 4 نشان داده شده است؛ ظرفیت مالی مرتبط با قیمت های دارایی در شرکت های معدنی مجددا در حال افزایش می باشد هرچند که این نسبت از اوج سال 2011 میلادی فاصه زیادی دارد. در آن زمان بسیاری از فعالان بازار از مزایای فرصت به دست آوردن دارایی های متوقف شده برخوردار بودند، این نسبت به تدریج با روند افزایشی به بیش از متوسط ارزش های تاریخی رسید.

صنعت معدن در زمینه سرمایه گذاری دارای تاریخچه ای تکراری است که در بسیاری از اوقات سهامداران بازده های ناامیدکننده به دست آورده اند. نکته جالب این است که شنا کردن در مسیر خلاف چرخه سخت است، بنابراین شرکتهایی که امروز توانایی حرکت موفقیت امیز را دارند می توانند این سابقه را تغییر دهند.