اقتصادآنلاین – اکرم شعبانی؛ به گزارش اکونومیست، چرا گاهی اوقات بازی را تغییر نمی‌دهند؟ چندین بار در گذشته نه چندان دور، بازار دچار شکست شده است. در سال ۲۰۱۴، یک «صعود برق‌آسا» بدون هیچ دلیل روشنی منجر به نوسانات شدید قیمتها شد. در سال ۲۰۱۹ نرخ‌ها در بازار «ریپو» که در آن می‌توان یک شبه اوراق خزانه را با پول نقد مبادله کرد، افزایش یافت. در مارچ ۲۰۲۰، نبود نقدشوندگی منجر به افزایش بازده شد، اگرچه در مواقع وحشت معمولا با هجوم سرمایه‌گذاران به سمت دارایی‌های ایمن کاهش می‌یابد. اکنون مشکلات دوباره ظاهر می‌شوند: شاخص‌های نوسانات به سطوحی که آخرین بار در سال ۲۰۲۰ مشاهده شده بود، جهش کرده و اسپردهای قیمتها در حال افزایش است.
مشکل از این واقعیت ناشی می‌شود که حجم بازار خزانه‌داری حتی با کوچک شدن زیرساخت‌های آن طی دهه گذشته دو برابر شده است. خرید و فروش توسط معامله‌گران اولیه، موسسات مشخص که عمدتا بانک‌های بزرگ هستند انجام می‌شود – و الزامات نظارتی کنونی آنها را محدود می‌کند. بر اساس نسبت اهرمی که ارزش دارایی‌هایی را که بانک‌ها می‌توانند نسبت به سرمایه نگه دارند محدود می‌کند، مهم نیست که دارایی فوق العاده مطمئن خزانه‌داری باشد یا بدهی وام مسکن با رتبه اعتباری پایین. بنابراین وقتی مشتری برای فروش اوراق قرضه تماس می‌گیرد، بانک‌ها باید مشتری پیدا کنند که می‌خواهد آن را بخرد نه اینکه آن را به عنوان موجودی برای زمانی که مشتری دیگری برای خرید پیدا شود، نگهداری کنند. در مواقع فشار، این سیستم در هم شکسته می‌شود.
راه‌حل‌ها در سه سبد قرار می‌گیرند: اجازه دهید بانک‌ها اوراق قرضه بیشتری را با سرمایه‌گذاران معامله کنند، اجازه دهید سرمایه‌گذاران اوراق قرضه بیشتری با یکدیگر معامله کنند یا اجازه دهید سرمایه‌گذاران اوراق قرضه بیشتری را با فدرال رزرو معامله یا سواپ کنند.
با اجازه دادن به بانک‌ها برای معامله بیشتر شروع کنید. راه حل این است که اوراق خزانه‌داری و سایر دارایی‌های مطمئن مانند ذخایر بانکی، از درج در نسبت‌های اهرمی معاف شوند. فدرال رزرو و سایر رگولاتورهای بانکی این کار را به مدت یک سال از مارچ ۲۰۲۰ انجام دادند تا به کاهش هرج و مرج بازار کمک کنند. منطق پشت این حرکت به اندازه کافی محکم بود. اوراق خزانه دارایی‌های پرریسکی نیستند که احتمال نکول آنها وجود داشته باشد و بنابراین نیازی به سرمایه زیادی برای نگهداری در مقابل آن نیست. با این حال، نسبت اهرم جذاب است چرا که مدیریت آن ساده است و نمی‌توان با آن بازی کرد و با قانون گذاران بانکی دموکرات بر سر کار، که نمی‌خواهند تصور شود که آنها مقررات مالی را لغو می‌کنند، این ایده عملی نیست.
در مورد اجازه دادن به سرمایه‌گذاران برای ارتباط بیشتر با یکدیگر چطور؟ مدیران پورتفوی شرکت سرمایه‌گذاری اوراق قرضه بزرگ پیمکو پیشنهاد کرده‌اند که سرمایه‌گذاران باید در بستری معامله کنند که مدیران دارایی، معامله‌گران و صاحبان نقدینگی غیربانکی بتوانند در یک «زمین بازی مساوی، با دسترسی برابر به اطلاعات» مشابه سهام معامله کنند. این اگر امکان‌پذیر باشد، می‌تواند واقعا خوب باشد. تطبیق خریداران و فروشندگان اوراق قرضه خزانه‌داری دشوارتر از تطبیق خریداران و فروشندگان سهام است. همه سهام‌ها در مایکروسافت یکسان است، اما ده‌ها اوراق خزانه‌داری وجود دارد که تقریبا پنج سال به سررسید آنها باقی مانده است.
راه حل نهایی این است که به سرمایه‌گذاران اجازه دهیم بیشتر با فدرال رزرو کار کنند. سال گذشته بانک مرکزی یک تسهیلات ریپو ایجاد کرد که اجازه می‌دهد یک اوراق خزانه‌داری یک شبه با پول نقد سواپ شود. اما این تسهیلات فقط برای معامله‌گران اولیه است که همیشه نقدینگی فراهم نمی‌کنند. ایجاد چنین تسهیلاتی برای شرکت کنندگان بیشتر باعث مواجهه بهتر با این مشکل می‌شود. این امر همچنین فدرال رزرو را در معرض طیفی از طرفین پرخطرتر قرار می‌دهد – اما این امر می‌تواند با الزام شرکت‌ها به مبادله ارزش بیشتر در اوراق خزانه نسبت به آنچه که بانک مرکزی به صورت نقدی ارائه می‌دهد، کاهش یابد.
مشکل در اینجا کمبود اصلاحات قابل قبول نیست. مشکل این است که هیچ یک از این اصلاحات اجرا نشده است. بازار صعودی سرگردان با واقعیت تورم بالا و نرخ‌های بهره بسیار بالاتر برخورد کرده است. بازارهای مالی در حال حاضر وارد مرحله جدیدی شده‌اند که در آن نوسانات، استرس و ترس بازگشته‌اند. در بحبوحه یک بحران رو به رشد، هیچ طرح بزرگی برای بازنگری بازار اوراق خزانه‌داری نمی‌تواند در لحظه اجرا شود.
اگر بازار اوراق خزانه‌داری بار دیگر با مشکل مواجه شود – همانطور که در بازار اوراق قرضه دولتی بریتانیا پس از اعلام بسته کاهش مالیات تامین مالی نشده در ۲۳ سپتامبر اتفاق افتاد – وظیفه رفع آن بر عهده فدرال رزرو و طرح‌های آن برای خرید اوراق قرضه خواهد بود. راه‌اندازی مجدد خرید دارایی‌ها همزمان با افزایش نرخ بهره برای مبارزه با تورم بسیار ناراحت کننده خواهد بود. از آنجایی که رگولاتورها در زمانی که فرصت داشتند نتوانستند بازار خزانه‌داری را اصلاح کنند، ممکن است در نهایت انتخاب‌های محدودی داشته باشند.
